幕后黑手

片中所采访对象，均为智商极高，教育背景极好之精英。
这些人不可能不知道体系中存在的风险。
显然，保护最底层者的利益，并不是他们的6偏好。
这就是为什么，当我们说，我个人的观点是……的时候，实际上我们也是带有立场的。

NHK的一个节目对次贷分析得更细一些。

本文试图用一些基本的概念分析次贷引发的金融危机。
首先我确定两个要点。
一是资源守恒定律：即在一定的时间和空间范围内，资源分布的总量是守恒的。此时消耗的多了，则彼时必然消耗得少；此处消耗得多了，则彼处必然消耗得少。
二是有人赢则必有人输，因为资源总量是不变的。
在此基础上，我们来看次贷的基本情况：
1、美国政府为推动繁荣，放开限制，允许国民以非常低的门槛购房。
2、美国人以近乎零首付从银行得到贷款后实现购房，然后用房产的升值部分支付月供。
3、投资银行将次贷与其它金融产品组合在一起，销售给投资者，然后从保险公司购买这部分产品的亏损保险。
4、评级机构与经济学家论证次贷的安全，将一个高风险的金融产品包装成一个低风险高收益的产品。
5、保险公司只关心眼前利益，为次贷金融产品承保。
6、主权基金、养老基金认购次贷金融产品，以获得长期的收益。
次贷的安全性是基本这个基本假设：美国的房产价格会一直稳定上升。
但是根据供需平衡定律，对于需求高的产品，市场的供应量会保持增加，一直达到供应和需求的平衡点，而供需的平衡意味着需求泡沫的破灭。

贪婪是市场的驱动力，下面我们从利益的角度出发分析各方的盘算。
1、政府存在的主要目标是维护统治，而“居者有其屋”就是小布什的竞选口号之一。政府通过让更多的人拥有房产，以达到更大的民众支持率。
2、低收入的美国人本来是很难实现买房的梦想的，而次贷让未来变得触手可及，有谁能抵挡得住这种诱惑呢？另一方面，教育的欠缺让他们很难理解复杂的金融产品所包含的风险，况且政府、专家、机构都一致担保这种方式的安全可靠。
3、投资银行由于它的高门槛、高垄断特性，造成这一行业对客户的不尊重，对于客户代理人来说，佣金是最重要的，客户的损失他根本不关心，何况客户受到损失时他还能从保险公司获利。
4、评级机构与经济学家本来应该是保持中立的，但是为了自身利益，最终选择了与投资银行结盟。
5、保险公司为次贷产品投保，一是看到了眼前的巨大利益，二是对其长期风险缺乏清晰的认识。
6、主权基金、养老基金认购次贷金融产品，其理由是和购买美国国债一样的，都是为了长期的稳定收益。

如果说有人赢有人输，那么我们再看看这场赌局的各方输赢情况。
1、美国政府短期内赢得了选票和支持率，但是长期内损失了其信用，从而造成美元贬值。
2、低收入美国人得到了数年的房屋产权，但是正如穷人得到一折购买奢侈品的机会一样，表面看起来是赚到了，但是一旦失去你拥有的财产时，曾经越是美好，则将来越是痛苦。
3、投资银行与储蓄银行的差别在于，它是根据它的产品交易数额收取佣金的，而不是根据它对客户的服务质量收取佣金的，这必然造成了它对客户利益的不尊重。而投资银行的薪酬文化更进一步造成了银行员工对公司利益的不尊重，因此投资银行助长了诈骗行为的发生。实际情况是：即使客户遭受损失，但是银行赚到了；即使银行倒闭了，但是业务员赚到了。
4、评级机构和经济学家与投资银行形成事实上的利益同盟，这是因为它们的评论尽管看起来是中立的，但是其为自己带来的收益却是不均衡的：由于它们为投资银行说好话能带来更多的收益，因此它们倾向于为银行说好话。
5、如前所说，保险公司赢了一把，输了一身。
6、主权基金、养老基金是冤大头，可以说它们是被美国政府、投资银行、评级机构联合着骗了，但是某种程序上也可以说它们是咎由自取：因为它们投了这么多的钱去买这些产品，却不去仔仔细细地查查这个产品的底细。设想一下，你听说有一家赌场，每个人进去都稳赚不赔。这是你知道的，而你不知道的是：你每赌一把，赌场的服务员都收一次小费；你每输一把，赌场的服务员都从保险公司那里得到一笔赔偿。那么你还会进去玩吗？

从资源守恒的角度来看，资源从投资者的将来收益，变成了买房者和投资银行及其利益相关者的当前收益，好比你大老远地为一个穷人买一件奢侈品，还代付了所有交易费用，双方约定此件奢侈品的升值部分收益归你，但是事实证明这件奢侈品还值不了当前市价。

次贷危机的背后有一个隐含的因素：全球资源分布的不均衡。
美国政府在全球化中选择了占领科技和金融的高地，这部分的公司和从业人员得到了比以前多得多的资源，但是这部分人毕竟是少数。而制造业、服务业的大量从业人员的竞争力已经不如新兴经济体，因此他们所能获得的资源是很少的。因此居者有其屋是不切合实际的，增长的数据掩盖了增长不均衡的事实。此其一。
主权基金、养老基金拥有大量的货币，而这些基金的性质决定了它们倾向于投资长期稳定的产品，或者说是热门产品，这些热门产品则进一步吸引更多的钱，从而形成一个正向循环。而钱多的地方容易产生泡沫，钱越多泡沫越大。此其二。

次贷危机的另一个隐含因素：金融信息的不均衡。
投资银行与评级机构结成了利益同盟，而投资者却被蒙蔽了。
投资者要在今后避免类似的损失，一是要向美国政府施加压力，加强对金融机构的监管。二是要成立民间的机构，用巨额奖励吸引金融漏洞猎人，让金融专家为自己服务而不是为金融机构服务，这样就可以尽早发现金融产品的漏洞，然后对金融公司进行惩罚。

Why should a financial engineer be paid four times to 100 times more than a real engineer? A real engineer build bridges. A financial engineer build -- dreams.

And, you know, when those dreams turn out to be nightmares -- other people pay for it.

For decades, the American financial system was stable and safe. But then something changed. The financial industry turned its back on society, corrupted our political system, and plunged the world economy into crisis. At enormous cost, we've avoided disaster and are recovering. But the men and institutions that caused the crisis are still in power, and that needs to change. They will tell us that we need them, and that what they do is too complicated for us to understand. They will tell us it won't happen again. They will spend billions fighting reform. It won't be easy.

But some things are worth fighting for.

—— The movie "Inside Job"

金融危机全过程中，资本贪婪的天性暴露无遗。华尔街金融衍生品创新并没有降低次贷的风险。它只是把风险转移和分散给了更多的人。而恰恰由于风险从金融机构中转移了出去，金融机构得以更放心的吸纳更多利率更高的次贷。其结果是，社会整体承担了更高的风险，而集中在少数人身上的金融资本赚的盘满钵满。

这个冗长的金融链条中，每一环追求自己的利益最大化，但最终没有带来链条整体的效率最高。所以可以说，自由市场在这里肯定是失灵的。

最可怕的事情，不是财富的损失，而是人性的迷失——在资本和利益的压力下，到底谁是可以相信的？当看到Glenn Hubbard面对采访时那些拙劣的态度，我很难很难相信这是我读过的经济学教材的作者，一个经济学家，教授，学者。更不用提Greenspan和Bernanke两位美联储主席。拒绝采访无疑等于释放一个信号：我有罪。这就是我心目中那种运筹帷幄之中，决胜千里之外，能预测未来，承担一国之责任的央行行长？

当你已经开始接受利益，你就不可能摆脱干系，做独立的学者或者廉洁的智囊。想起《吴敬琏传》引用吴老的话：“作为经济学家首要的职责是研究科学，发现真理，做一个有独立立场的观察者。”现在终于知道违背这个话会有什么后果了。所以还是那个简单的道理，判断一个人或组织可信任与否，先看看有没有利益冲突；而想要获得别人的信任，同样要好好选择一下接受什么利益。

The economist’s reply to the “Inside Job”
October 8, 2010 4:13 pm by FT 14
By Prof Frederic Mishkin

“You ought to be in pictures” is something no one has ever said to me. And as one of a number of economists making uncomfortable cameo appearances in the new Hollywood documentary, “Inside Job,” I now know why.

In July 2009, I agreed to be interviewed on camera for a film that was presented to me as a thoughtful examination of the factors leading up to the 2008 global economic collapse. About five minutes after the microphone was clipped to my lapel, however, it became clear that my role in the film was predetermined – and I would not be wearing a white hat.

Rather than examining the facts of the financial crisis, the filmmaker focused on a study I co-authored that was commissioned and published by the Icelandic Chamber of Commerce in May 2006. The report, which I welcome people to read, examined a variety of risks to Iceland’s financial stability about 28 months before its financial crisis hit.

It would be great to be able to say that I predicted the collapse of Iceland’s economy more than two years before it happened, but I didn’t. However, my co-author and I did correctly identify several risks to Iceland, including rapid credit growth, a lack of transparency in the banking system, and the possibility that banks could experience refinancing problems. And many of the excesses of the Icelandic banks that led to their collapse had yet to emerge at the time the report was written. For example:

• The Icelandic banking system was only 40% of the size it reached just before its collapse in October 2008.
• Deposit accounts abroad such as the Icesave accounts (particularly in the U.K. and Holland), which have led to demands for large sums of repayment from foreign government after the crisis, did not yet exist, and were first issued in Autumn of 2006 in the U.K. and summer of 2008 in Holland.
• The investment grade of the Icelandic banks was excellent at the time of publication of the report. In 2007 their investment grades were raised even further. The banks were not downgraded until the summer of 2008.
• Mortgage and other loans denominated in foreign currencies were not prevalent until later.

I would have been pleased to discuss these later developments in Iceland’s economy in more detail with the filmmaker – had he given me a chance. We might have also discussed why the financial crisis occurred, and why policymakers and the economics profession (myself included) did not fully recognize the inadequacies of prudential regulation and supervision of the financial system in advanced economies. Instead, the filmmaker made insinuations that I didn’t disclose that I was compensated for the study – even though he learned the precise amount of the fee in a 2006 from a public disclosure that I made. Even odder, a big deal was made of an inconsistency in my curriculum vita, where the title of the Iceland study first appeared in 2006 with the phrase “Financial Instability” and later as “Financial Stability” (the accurate language). I had discovered and corrected this typo long before the interview.

Hopefully, interviews like the one I experienced will not dissuade economists and academics from participating in the important public discourse needed to better understand what went wrong during this crisis, and how to bolster prudential regulation and supervision of the financial system to make severe worldwide financial crises less likely.

Academic economists (myself included) did get some things right in the run up to the crisis. Many of us identified Fannie Mae and Freddie Mac as accidents waiting to happen long before they saddled American taxpayers with losses that are now estimated to total between $400bn and $1,000bn. Of course, we in the economics profession need to recognize where our theories and empirical research proved inadequate, and then revise them to provide better analysis to guide economic policy in the future.

This is the sort of work that I’ll be focusing on for now. It’s all too clear I have no future on the silver screen.

Frederic S. Mishkin is a professor of finance and economics at the Graduate School of Business, Columbia University and a research associate of the National Bureau of Economic Research. From September 2006 to August 2008 he was a member (governor) of the Board of Governors of the Federal Reserve System.

http://blogs.ft.com/economistsforum/2010/10/the-economists-reply-to-the-inside-job/

-----------------------------------------------------------------------
Obviously, he was paid

美国次级债危机之通俗演义


2008年02月24日 　 中国青年报


屈直言

 


　　在美国，贷款是非常普遍的现象，从房子到汽车，从信用卡到电话账单，贷款无处不在。当地人很少全款买房，通常都是长时间贷款。可是我们也知道，在这里失业和再就业是很常见的现象。这些收入并不稳定甚至根本没有收入的人，他们怎么买房呢？因为信用等级达不到标准，他们就被定义为次级贷款者。 　　大约从10年前开始，那个时候贷款公司漫天的广告就出现在电视上、报纸上、街头，抑或在你的信箱里塞满诱人的传单：
　　“你想过中产阶级的生活吗？买房吧！”
　　“积蓄不够吗？贷款吧！”
　　“没有收入吗？找阿牛贷款公司吧！”
　　“首付也付不起？我们提供零首付！”
　　“担心利息太高？头两年我们提供3%的优惠利率！”
　　“每个月还是付不起？没关系，头24个月你只需要支付利息，贷款的本金可以两年后再付！想想看，两年后你肯定已经找到工作或者被提升为经理了，到时候还怕付不起！”
　　“担心两年后还是还不起？哎呀，你也真是太小心了，看看现在的房子比两年前涨了多少，到时候你转手卖给别人啊，不仅白住两年，还可能赚一笔呢！再说了，又不用你出钱，我都相信你一定行的，难道我敢贷，你还不敢借？”
　　在这样的诱惑下，无数美国市民毫不犹豫地选择了贷款买房。(你替他们担心两年后的债务？向来自我感觉良好的美国市民会告诉你，演电影的都能当上州长，两年后说不定我还能竞选总统呢。)
　　阿牛贷款公司短短几个月就取得了惊人的业绩，可是钱都贷出去了，能不能收回来呢？公司的董事长——阿牛先生，那也是熟读美国经济史的人物，不可能不知道房地产市场也是有风险的，所以这笔收益看来不能独吞，要找个合伙人分担风险才行。于是阿牛找到美国经济界的带头大哥——投行。这些家伙可都是名字响当当的主儿(美林、高盛、摩根)，他们每天做什么呢？就是吃饱了闲着也是闲着，于是找来诺贝尔经济学家，找来哈佛教授，用上最新的经济数据模型，一番鼓捣之后，弄出几份分析报告，从而评价一下某某股票是否值得买进，某某国家的股市已经有泡沫了，一群在风险评估市场里面骗吃骗喝的主儿，你说他们看到这里面有风险没？用脚都看得到！可是有利润啊，那还犹豫什么，接手搞吧！于是经济学家、大学教授以数据模型、老三样评估之后，重新包装一下，就弄出了新产品——CDO(注： Collateralized DebtObligation，债务抵押债券)，说穿了就是债券，通过发行和销售这个CDO债券，让债券的持有人来分担房屋贷款的风险。
　　光这样卖，风险太高还是没人买啊，假设原来的债券风险等级是6，属于中等偏高。于是投行把它分成高级和普通CDO两个部分，发生债务危机时，高级CDO享有优先赔付的权利。这样两部分的风险等级分别变成了4和8，总风险不变，但是前者就属于中低风险债券了，凭投行三寸不烂“金”舌，当然卖了个满堂彩！可是剩下的风险等级8的高风险债券怎么办呢？
　　于是投行找到了对冲基金，对冲基金又是什么人，那可是在全世界金融界买空卖多、呼风唤雨的角色，过的就是刀口舔血的日子，这点风险小意思！于是凭借着老关系，在世界范围内找利率最低的银行借来钱，然后大举买入这部分普通CDO债券，2006年以前，日本央行贷款利率仅为1．5%；普通CDO利率可能达到12%，所以光靠利息差对冲基金就赚得盆满钵满了。
　　这样一来，奇妙的事情发生了，2001年末，美国的房地产一路飙升，短短几年就翻了一倍多，这样一来就如同阿牛贷款公司开头的广告一样，根本不会出现还不起房款的事情，就算没钱还，把房子一卖还可以赚一笔钱。结果是从贷款买房的人，到阿牛贷款公司，到各大投行，到各个银行，到对冲基金人人都赚钱，但是投行却不太高兴了！当初是觉得普通CDO风险太高，才扔给对冲基金的，没想到这帮家伙比自己赚的还多，净值一个劲地涨，早知道自己留着玩了，于是投行也开始买入对冲基金，打算分一杯羹了。这就好像“老黑”家里有馊了的饭菜，正巧看见隔壁邻居那只讨厌的小花狗，本来打算毒它一把，没想到小花狗吃了不但没事，反而还越长越壮了，“老黑”这下可蒙了，难道馊了的饭菜营养更好，于是自己也开始吃了！
　　这下又把对冲基金乐坏了，他们是什么人，手里有1块钱，就能想办法借10块钱来玩的土匪啊，现在拿着抢手的CDO还能老实？于是他们又把手里的CDO债券抵押给银行，换得10倍的贷款，然后继续追着投行买普通CDO。嘿，当初可是签了协议，这些CDO都归我们的！！！投行心里那个不爽啊，除了继续闷声买对冲基金之外，他们又想出了一个新产品，就叫CDS (注：Credit Default Swap，信用违约交换)好了，华尔街就是这些天才产品的温床：不是都觉得原来的CDO风险高吗，那我投保好了，每年从CDO里面拿出一部分钱作为保金，
白送给保险公司，但是将来出了风险，大家一起承担。

　　保险公司想，不错啊，眼下CDO这么赚钱，1分钱都不用出就分利润，这不是每年白送钱给我们吗？干了！

　　对冲基金想，不错啊，已经赚了几年了，以后风险越来越大，光是分一部分利润出去，就有保险公司承担一半风险，干了！

　　于是再次皆大欢喜，CDS也卖火了！但是事情到这里还没有结束：因为“聪明”的华尔街人又想出了基于CDS的创新产品！我们假设CDS已经为我们带来了50亿元的收益，现在我新发行一个“三毛”基金，这个基金是专门投资买入CDS的，显然这个建立在之前一系列产品之上的基金的风险是很高的，但是我把之前已经赚的50亿元投入作为保证金，如果这个基金发生亏损，那么先用这50亿元垫付，只有这50亿元亏完了，你投资的本金才会开始亏损，而在这之前你是可以提前赎回的，首发规模500亿元。天哪，还有比这个还爽的基金吗？1元面值买入的基金，亏到0．90元都不会亏自己的钱，赚了却每分钱都是自己的！评级机构看到这个天才设想，简直是毫不犹豫：给予AAA评级！

　　结果这个“三毛”可卖疯了，各种养老基金、教育基金、理财产品，甚至其他国家的银行也纷纷买入。虽然首发规模是原定的500亿元，可是后续发行了多少亿，简直已经无法估算了，但是保证金50亿元却没有变。如果现有规模5000亿元，那保证金就只能保证在基金净值不低于0．99元时，你不会亏钱了。

　　当时间走到了2006年年底，风光了整整5年的美国房地产终于从顶峰重重摔了下来，这条食物链也终于开始断裂。因为房价下跌，优惠贷款利率的时限到了之后，先是普通民众无法偿还贷款，然后阿牛贷款公司倒闭，对冲基金大幅亏损，继而连累保险公司和贷款的银行，花旗、摩根相继发布巨额亏损报告，同时投资对冲基金的各大投行也纷纷亏损，然后股市大跌，民众普遍亏钱，无法偿还房贷的民众继续增多……最终，美国次贷危机爆发。

虽然赢了奥斯卡，但对《Inside Job》的批评不是没有。我看之前的豆瓣，有一篇恶评说本片不好是因为导演先入为主，一定要把银行家写的很邪恶，但实际上经济危机的起因是美国两房的政策云云。这种批评不是没有道理，《Inside Job》确实在很多方面都一笔带过、缺乏深度。同时，影片也有很多误导的地方，比如导演问Martin Feldstein你作为AIG的董事为什么不研究经理人年薪问题，这明显是属于敌意问题，对理解这次金融崩溃也没有帮助。

然而，如果我们考虑到纪录片这一载体本身的局限性，就会发现有些问题是在所难免的。2007年的金融崩溃是一个非常复杂的事件，涉及的内容包罗万象，如果要想说清楚的话可以牵扯到数十年前的陈年旧事。和在金融崩溃有关的诸多话题中，任何一个要想有深度的介绍一下写书恐怕都要数百页。比如在说道CDS的《Fool’s Gold》仅写这一个产品的历史就写了一本书，而且其中还没有包括技术性太强的东西。

在这种情况下，一个两个小时的片子要想把整个事件说的滴水不漏肯定是不可能的，它能够完成的功能注定是蜻蜓点水。虽然深度不足，但蜻蜓点水也有蜻蜓点水的好处。我看Roger Ebert的影评，发现这位赢过Pulitzer的大作家居然对金融危机也不甚了解。一个高级知识分子都是如此，一个普通老百姓可想而知。大多数对于金融不是很感兴趣的人恐怕对这次的崩溃不怎么了解，虽然金融危机涉及到了每个人的切身利益。此时，有一个蜻蜓点水、但整体流畅易懂的作品出现是非常必须的。

在书籍方面，我认为一本书介绍整个危机最好的作品是《All the Devils are Here》，《Inside Job》虽然不如该书详实，但几个主要的点一个都没有错过。在现在这一阶段，能够对金融危机有全方位的了解往往比强调某一因素（比如上述强调两房的论调）更为有益。大萧条已经是80年前的事情，但究竟什么引起了大萧条大家还都不怎么了解，更不要说还未完全过去的事件。因此，不说强调某种特定的因果往往更为正确。

当然，《Inside Job》的立意并非仅仅是教育，影片深入浅出的叙述金融危机是为了批评政府、金融、学术等方面的“罪魁祸首”。我觉得有这种主观性没什么不好，中立是否存在本身就是一个有争议的问题。任何创作本身就在表达创作者自己的某种意念或想法。而且，这本是一家之言，创作者自然有权利表达自己的看法，即使他的看法不一定是全面或正确的。只要不是自称中立误导观众，那么影片怎么说都是可以的。

虽说如此，但影片请的大多数不是当事人多少有些遗憾，而影片请到的人大多是一开始即看到真相的“智者”，虽说看看这些人的真面目很有趣（Roubini和Rajan的书我计划要看），但没有反对的声音总是让人觉得有缺陷。除此之外，上述“虐待”Feldstein和攻击其他被采访者的片段也让人多少觉得影片可能不是在实事求是。

这些缺陷是存在的，偏见和不全面也是存在的，但这些问题无法掩饰《Inside Job》一片叙事清晰、事实全面的优点。作为应景之作，这部片子是很上乘的纪录片，可以推荐给所有对金融危机不甚了解的人看。